2018年對(duì)于萬(wàn)華化學(xué)來(lái)說(shuō)，是比較艱難的一年，業(yè)績(jī)顯示營(yíng)業(yè)增收凈利潤(rùn)卻下降。因?yàn)槿騇DI在一整年當(dāng)中處于不斷下跌的態(tài)勢(shì)，總跌幅超過(guò)50%。在此環(huán)境下萬(wàn)華化學(xué)逆流而上，在去年9月吸收合并萬(wàn)華化學(xué)，產(chǎn)能將超過(guò)巴斯夫，坐擁全球MDI第一寶座。進(jìn)入2019年，主力產(chǎn)品MDI價(jià)格飆升?；蛟S，萬(wàn)華化學(xué)終于迎來(lái)了收獲之時(shí)。2017年，萬(wàn)華化學(xué)股價(jià)連續(xù)飆升令人印象深刻，這一次，萬(wàn)華化學(xué)能再現(xiàn)飆升神話(huà)么?
打開(kāi)百度App，看更多圖片上周，MDI產(chǎn)品上漲9.89%，領(lǐng)漲整個(gè)化工行業(yè)。作為全球MDI行業(yè)龍頭，萬(wàn)華化學(xué)勢(shì)必因主力產(chǎn)品漲價(jià)受益。
3月21日，鹽城響水化工廠爆炸事件震驚全國(guó)，驚愕之余人們對(duì)化工廠的安全防護(hù)工作也充滿(mǎn)質(zhì)疑。
有分析師指出，此次事件或?qū)⒁l(fā)蘇北地區(qū)新一輪安全大檢查。不過(guò)，MDI是一個(gè)寡頭壟斷的市場(chǎng)，各大巨頭在蘇北地區(qū)均沒(méi)有布局。因此，萬(wàn)華化學(xué)受此次事件影響比較小。
而隨著3月傳統(tǒng)旺季的到來(lái)，房地產(chǎn)竣工回暖，化工品旺季需求逐漸啟動(dòng)。近期，MDI產(chǎn)品的漲價(jià)幅度最為猛烈。根據(jù)生意社信息顯示，2018年12月25日至2019年3月25日，3個(gè)月時(shí)間內(nèi)，聚合MDI華東經(jīng)銷(xiāo)商價(jià)格從11575元漲至15000元以上。
此前萬(wàn)華方面稱(chēng)，15000元~18000元/噸的MDI價(jià)格對(duì)市場(chǎng)、企業(yè)和終端客戶(hù)而言都是一個(gè)比較舒適的價(jià)格區(qū)間。
主力產(chǎn)品的價(jià)格暴漲，也助力萬(wàn)華化學(xué)股價(jià)不斷走高。2018年12月28日，上市公司僅收?qǐng)?bào)27.99元，而截至2019年3月26日收盤(pán)，已報(bào)41.03元，年內(nèi)股價(jià)大漲46.59%。
低谷2018
3月1日，萬(wàn)華化學(xué)發(fā)布的2018年業(yè)績(jī)快報(bào)中顯示，公司2018年全年?duì)I業(yè)總收入606.2億元，同比增長(zhǎng)14.11%。然而，2018年?duì)I業(yè)利潤(rùn)卻相較去年同期下滑5.16%。
這其中主要原因是全球MDI在去年一整年都是跌跌不休的態(tài)勢(shì)，根據(jù)山東地區(qū)MDI價(jià)格(主流價(jià))顯示，2018年年初MDI價(jià)格27300元/噸，下降到年底11500元/噸，下跌幅度約58%。
萬(wàn)華化學(xué)所屬行業(yè)是化工行業(yè)，公司主營(yíng)來(lái)自三大業(yè)務(wù)板塊：聚氨酯業(yè)務(wù)板塊(主要就是MDI)、石化業(yè)務(wù)板塊、精細(xì)化學(xué)品及新材料業(yè)務(wù)板塊。這三塊業(yè)務(wù)是互相緊密聯(lián)系的，這樣的好處就是提升了化學(xué)原料的使用效率，進(jìn)而降低成本。
2018年度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入606億元，較上年增長(zhǎng)14.11%;營(yíng)業(yè)利潤(rùn)160億元，較上年減少5.16%;利潤(rùn)總額159億元，較上年下降4.61%;歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)106億元，較上年下降4.71%。
來(lái)源：市值相對(duì)論
營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)卻下滑，兩者并不同步。營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)的原因是化工業(yè)務(wù)銷(xiāo)量有了較大增長(zhǎng)。但凈利潤(rùn)下滑的主要原因是2018年MDI價(jià)格持續(xù)的下滑，根據(jù)山東地區(qū)MDI價(jià)格(主流價(jià))顯示，2018年年初MDI價(jià)格27300元/噸，年底下降到11500元/噸，下跌幅度接近58%。這一度給萬(wàn)華化學(xué)帶來(lái)很大的壓力。
來(lái)源：市值相對(duì)論
業(yè)務(wù)板塊中MDI產(chǎn)品依舊是萬(wàn)華的主要收入和利潤(rùn)來(lái)源，2017年MDI產(chǎn)品的營(yíng)業(yè)收入約298億元，占比57%;毛利約165億元，占比79%。雖然石化產(chǎn)品是公司第二大收入來(lái)源，營(yíng)業(yè)收入約為153億元，占比29%，但是利潤(rùn)貢獻(xiàn)度低，毛利潤(rùn)只有約19億元，僅占比9%。
作為化工產(chǎn)品，其上游價(jià)格特別容易受到原油價(jià)格以及國(guó)際市場(chǎng)環(huán)境的影響，因?yàn)镸DI主要原料純苯是從石油中提煉出來(lái)的。下游來(lái)說(shuō)，MDI最大使用領(lǐng)域?yàn)楸?、冰柜，并且公司產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)聚氨酯外墻保溫材料中占30-40%的市場(chǎng)份額，也容易受到房地產(chǎn)領(lǐng)域的調(diào)控和環(huán)保政策的影響。
底部收購(gòu)
2015 年以來(lái)，全球化工行業(yè)發(fā)生了若干起大型跨國(guó)企業(yè)的并購(gòu)案，包括陶氏化學(xué)與杜邦合并為陶氏杜邦，德國(guó)拜耳收購(gòu)孟山都，中國(guó)化工收購(gòu)先正達(dá)，這些世界級(jí)的并購(gòu)案正在深刻影響著全球化工產(chǎn)業(yè)的版圖，萬(wàn)華化學(xué)為了有效應(yīng)對(duì)全球化工行業(yè)的并購(gòu)變化，也做了自己的布局。
2018年9月14日，萬(wàn)華化學(xué)發(fā)布公告，萬(wàn)華化學(xué)擬吸收合并控股股東萬(wàn)華化工100%股權(quán)， 發(fā)行價(jià)格 30.43 元/股，合計(jì)發(fā)行股份數(shù)量為 17.16 億股。
值得注意的是，彼時(shí)聚合MDI價(jià)格正處于下行周期，萬(wàn)華化學(xué)可謂是行業(yè)底部時(shí)啟動(dòng)的吸收合并。萬(wàn)華化學(xué)在2018年9月份逆流而上吸收合并萬(wàn)華化工，使總產(chǎn)能達(dá)到210萬(wàn)噸/年，一舉超越了巴斯夫，成為全球最大的MDI(聚氨酯主要原料)生產(chǎn)商。同時(shí)也解決了與控股股東下屬BorsodChem集團(tuán)(以下簡(jiǎn)稱(chēng)“BC”公司)同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的問(wèn)題。
2018年萬(wàn)華化學(xué)通過(guò)重組上市，擴(kuò)大了主力產(chǎn)品MDI產(chǎn)能，成為全球最大的MDI生產(chǎn)商。如今，交易完成，MDI價(jià)格便接連猛漲。照此看來(lái)，萬(wàn)華化學(xué)這筆交易并不吃虧。
來(lái)源：卓創(chuàng)資訊
本次收購(gòu)前，國(guó)豐投資通過(guò)萬(wàn)華化工間接持有萬(wàn)華化學(xué)的股份。萬(wàn)華化工直接持有萬(wàn)華化學(xué) 13.10億股A股流通股股份，占萬(wàn)華化學(xué)總股本的 47.92%，為萬(wàn)華化學(xué)的控股股東。煙臺(tái)市國(guó)資委通過(guò)全資子公司國(guó)豐投資持有萬(wàn)華化工39.50%的股份，為萬(wàn)華化學(xué)的實(shí)際控制人。
本次收購(gòu)后，本次吸收合并完成后，萬(wàn)華化工注銷(xiāo)。萬(wàn)華化學(xué)控股股東由萬(wàn)華化工變?yōu)閲?guó)豐投資，實(shí)際控制人保持不變。
萬(wàn)華化工持有的 100%BC股份、萬(wàn)華寧波25.5%和萬(wàn)華氯堿熱電 8%的股權(quán)將注入到上市公司中，實(shí)現(xiàn)萬(wàn)華旗下化工類(lèi)資產(chǎn)的整體上市。
在市場(chǎng)地位上，收購(gòu)之后萬(wàn)華化學(xué)以210萬(wàn)噸/年總產(chǎn)能一舉超越巴斯夫，成為全球MDI第一大生產(chǎn)商(產(chǎn)能計(jì)算)。另一方面，與控股股東下屬BC公司之間潛在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題也將消失。
這里重點(diǎn)說(shuō)下BC公司，匈牙利BC公司是中東歐最大的MDI和TDI制造商，具備MDI產(chǎn)能30萬(wàn)噸和TDI產(chǎn)能25萬(wàn)噸，業(yè)務(wù)范圍涵蓋歐洲、中東及非洲地區(qū)，為全球第八大聚氨酯生產(chǎn)企業(yè)。
BC原大股東是歐洲最大的私募基金Pennira,實(shí)力非常雄厚，當(dāng)時(shí)萬(wàn)華實(shí)業(yè)收購(gòu)BC公司一度吃了對(duì)方閉門(mén)羹，并對(duì)萬(wàn)華實(shí)業(yè)發(fā)話(huà)過(guò)兩三年之后再談。
萬(wàn)華實(shí)業(yè)收購(gòu)被拒，不甘心就這樣回國(guó)，后面出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)是盟友合成國(guó)際的發(fā)現(xiàn)，當(dāng)時(shí)BC公司一共負(fù)債10億歐元，其中高級(jí)債7.5億歐元，另外一部分是次級(jí)債，一共2.5億歐元，當(dāng)時(shí)次級(jí)債在市場(chǎng)里很低迷，2.5億歐元次級(jí)債只值5000萬(wàn)歐元左右，假設(shè)萬(wàn)實(shí)業(yè)控制次級(jí)債三分之二，就可以推翻原先大股東計(jì)劃的重組預(yù)案。
合成國(guó)際巧妙地使用了這張牌，當(dāng)夜打出了電話(huà)給BC公司，讓事件有了轉(zhuǎn)機(jī)，雙方重新坐回了談判桌，萬(wàn)華實(shí)業(yè)后面也順利地完成了對(duì)BC公司的收購(gòu)。
萬(wàn)華化學(xué)VS科思創(chuàng)
科思創(chuàng)是拜耳的子公司，總部位于德國(guó)北萊茵-威斯特法倫州勒沃庫(kù)森。是全球領(lǐng)先的高級(jí)聚合物和高性能塑料生產(chǎn)商。2015 年 9 月從拜耳集團(tuán)拆分并獨(dú)立上市，演變?yōu)楝F(xiàn)在這家擁有逾1.6萬(wàn)名雇員的全新化工企業(yè)。
在世界化工50強(qiáng)榜單中科思創(chuàng)排名第18，公司年收入146億歐元(1110億元)，凈利潤(rùn)為18億歐元(136億元)。萬(wàn)華化學(xué)最新業(yè)績(jī)快報(bào)顯示，公司2018年全年?duì)I業(yè)總收入606.2億元，營(yíng)收僅為科思創(chuàng)一半左右，凈利潤(rùn)118億元，兩者凈利潤(rùn)卻相差并不大。
這就需要引出了兩者生產(chǎn)成本方面的對(duì)比，萬(wàn)華化學(xué)的MDI生產(chǎn)成本低于科思創(chuàng)，主要是由于萬(wàn)華化學(xué)的MDI產(chǎn)業(yè)鏈中，后向一體化程度更大，包含了能源供應(yīng)，后向一體化程度更高使得其成本更低。
由產(chǎn)業(yè)鏈后向一體化布局的差異可以看出，萬(wàn)華化學(xué)的業(yè)務(wù)布局顯得更加寬廣，以L(fǎng)PG為源頭，不僅可以實(shí)現(xiàn)聚醚上游原料的后向一體化，還為丙烯下游布局有更多的選擇。
相比之下，科思創(chuàng)更聚焦于產(chǎn)業(yè)鏈的中后端，其產(chǎn)業(yè)鏈后向一體化僅到環(huán)氧丙烷環(huán)節(jié)，而且環(huán)氧丙烷也并非完全實(shí)現(xiàn)一體化配套，仍需要部分外購(gòu)環(huán)氧丙烷，而環(huán)氧丙烷上游的丙烯，以及更上游的乙烯裂解或者丙烷脫氫等上游的原料一體化配套并未涉及。
銷(xiāo)售額組成分析來(lái)看科思創(chuàng)的聚氨酯材料占整年銷(xiāo)售額的比例分別是 2015 年 50.39%，2016 年 49.79%，2017 年 54.18%， 2018 年前 3 季度是 50.82%。2017 年聚氨酯材料價(jià)格上漲較多，所以17年顯得稍高一些，其他年份基本是一半的樣子。說(shuō)明聚氨酯材料的行情變化對(duì)科思創(chuàng)的影響同樣是不可小視的。
萬(wàn)華化學(xué)的聚氨酯材料占比從2015年的84.76%已經(jīng)下降到2018年前三季度中占比的 52.95%。 由此可見(jiàn)，萬(wàn)華化學(xué)的業(yè)務(wù)組成部分在縱向方面繼續(xù)深耕，萬(wàn)華的石化系列和精細(xì)化學(xué)和新材料系列的占比在上升，將逐步會(huì)占據(jù)半壁江山。
